IIQE 卷五精读 · 第2章投资

本章导读

投资相连保单的价值取决于相关投资组合的表现，因此要透彻理解这类保单，必先掌握投资的基本概念。本章集中处理三组问题：投资涉及哪些风险、如何量度及管理这些风险，以及哪些经济因素左右投资决定。第3章将在此基础上，逐一介绍各类投资资产。

章节	主题	核心内容
2.1	投资风险	风险定义与种类、风险与回报取舍、减低风险技巧、风险管理四步流程、香港的财务风险管理架构
2.2	投资考虑因素	基础经济学、环球经济、影响金融市场的经济指标、投资目标与风险承受能力、其他投资限制、投资咨询

投资的定义：把金钱投放一段时间，以期日后取得更大回报；换言之，牺牲现值以换取未来价值。推动投资的两大动机是积累财富与未雨绸缪。

2.1.1 风险的定义

风险是发生损失或损伤的可能性。套用于投资，风险就是可能影响一项投资期终价值的不确定因素。投资者普遍更关注下跌风险，因为下跌意味着原有本金可能丧失或减少，此即财务风险。

财务风险的存在，说明投资者随时可能在金钱上录得亏损，任何人或机构都不能绝对保证资本必然增长。正因如此，投资顾问必须先透彻理解风险概念，并协助投资者厘定其风险承担能力，然后才可提供投资意见或执行交易。

近代重大金融事件

以下事件在投资者心中留下深刻印象，亦令市场对风险管理服务的需求急剧上升：

年份	事件	性质
1987	全球股灾	市场风险
1992	英镑脱离欧洲汇率机制	汇率风险
1994	债券市场泡沫爆破	利率风险
1997–1998	亚洲金融市场危机	信贷、市场、汇率风险
2001	美国「九一一」恐怖袭击	政治风险
2003	严重急性呼吸系统综合症（SARS）	经济风险
2007–2008	全球金融危机	信贷、系统性风险
2010	欧洲主权债务危机	主权风险
2020	冠状病毒疫情危机	经济、市场风险

💡 考试提示：题目常以「下列哪一项不属于财务风险」或「哪一事件属主权风险」的形式出现，须能将事件与风险类别配对。

2.1.2 风险的种类 🌟 常考

部分投资者误以为把资产存放于银行账户便可完全避开风险。事实上，银行存款仍承受两种风险：

违约拖欠风险——所存款的银行倒闭；
通胀风险——日后物价上升，令储蓄的购买力下降。

十一项常见投资风险

风险	英文	含意	典型例子
市场风险	Market risk	市场基本供求情况变动影响投资工具价格；若须在低于买入价时出售，即蒙受亏损。	股灾、指数整体下挫
公司风险	Company risk	公司出现负面发展，例如丧失市场占有率或新产品失利，损害其财务状况及股价。	单一企业盈利倒退
经济风险	Economic risk	整体经济情况逆转所带来的影响。	经济衰退、失业率急升
通胀风险	Inflation risk	投资回报追不上通胀率，以致购买力减弱。	定存利率低于通胀率
违约拖欠（信贷）风险	Default (credit) risk	发债人无力支付利息或偿还本金。	债券发行人破产
利率（价格）风险	Interest rate (price) risk	市场利率变动，令定息投资在到期前出现价格波动。	加息令债券价格下跌
变现风险	Liquidity risk	投资无法出售，或须支付高昂费用方可变现。	古董、未上市股权
再投资率风险	Reinvestment-rate risk	到期资金或临时流动现金，不能以相同或更高回报率再行投资。	利率下行时债券到期
兑换（货币）风险	Exchange (currency) risk	海外投资到期时，因汇率波动而须以较不利的汇率兑回本国货币。	外币资产折算亏损
主权或政治风险	Sovereign or political risk	政治不稳导致政府采取行动，损害在该国投资工具的财务利益。	外汇管制、国有化
营运风险	Operational risk	金融机构处理交易时面对的风险，例如资讯系统缺失、内部监控不善或人为错误。	交易员违规、系统故障

记忆口诀：市场、公司、经济、通胀、信贷、利率、变现、再投资、货币、主权、营运——共 十一项。其中「营运风险」属金融机构内部流程问题，与市场走势无关，是最易被混淆的一项。

⚠️ 常见陷阱：「银行存款没有风险」是错误观念。银行存款同时承受违约拖欠风险与通胀风险，只是两者程度通常较低。

2.1.3 风险与回报的取舍 🌟 常考

任何投资都必须在风险与预期回报之间作出取舍。一般法则十分简单：欲取得较高回报，必须准备接受较高风险；较高的回报正是对较高风险的补偿。此外，不同资产类别各有不同的风险与回报组合，作出投资决定时不可一概而论。

各类资产的风险与回报相对位置

资产类别	风险水平	预期回报	说明
银行存款	最低	最低	本金受存款保障安排一定程度的保护，回报以利息为主。
短期债务工具	低	低	年期短，利率敏感度较低，价格波动有限。
债券	中低	中低	承受利率风险及信贷风险，回报较存款吸引。
股票	中高	中高	价格受市场及公司因素左右，长期回报较高但波动明显。
衍生工具	最高	最高（或全损）	具杠杆效应，价格敏感度极高，可用作对冲亦可用作投机。

💡 考试提示：此图表不按比例绘制，只显示各资产在风险与回报上的相对位置。排序由低至高为：银行存款 → 短期债务工具 → 债券 → 股票 → 衍生工具。

2.1.4 减低风险的技巧 🌟 常考

经实践证明可减低投资风险的技巧主要有三项：分散投资、平均成本法及时间。

(a) 分散投资（Diversification）

分散投资指在投资组合中持有不同资产类别，或同一类别但不同发行期的资产，或投资于不同市场、地区或国家。这是投资经理的惯常做法，既能减低风险，又不会大幅削减回报。

其原理在于：各市场走势通常并不一致，某些金融工具对市场波动的反应亦各不相同。在同一经济波动下，某项工具可能下跌，另一项却可能上升，两者互相抵销。

情境	受影响资产	反向反应资产	抵销效果
经济下滑	股票市场下跌（经济风险）	债券市场上升（利率下降，债券价格上升）	股债组合波动收窄
油价上涨	航空公司、制造业等能源依赖企业	石油公司等能源生产企业	同时持有两类股票可互相抵销

把低回报相关性的资产放入同一组合，可大幅降低整体风险，而不致过度牺牲回报。这种组合常称为均衡投资组合（balanced portfolio）。其基本理念正是「不应把所有鸡蛋放在同一个篮子里」，亦是投资基金成立的理论基础。

两类风险的区分：随着组合内证券数目增加，具体风险（公司风险）可透过分散而逐步消除；但市场风险属系统性风险，无法藉分散投资消除，只会趋向一个下限，该下限即组合的整体风险。

(b) 平均成本法（Dollar Cost Averaging）

投资者都希望在最低点入市，但无人能准确判断市场低位；相反，许多人往往在高位被套牢，本想「低买高卖」，结果却「高买低卖」。

平均成本法的做法是：每隔一段固定时间，投入固定数额的金钱，避免一次过在不适当的时机全数入市。由于金额固定，价格低时可买入较多单位，价格高时买入较少单位，平均成本因而被拉低。

日期	市价（港元）	投入金额（港元）	购入股份数目
1 月 15 日	50	30,000	600
2 月 15 日	60	30,000	500
3 月 15 日	40	30,000	750
4 月 15 日	25	30,000	1,200
5 月 15 日	50	30,000	600
合计	—	150,000	3,650
每股平均成本	—	—	41.10

股价经历波动后回到起点 50 元，但投资者建立的组合平均成本仅 41.10 元（150,000 ÷ 3,650），较市价低约 17.8%，即已录得帐面利润。

💡 考试提示：平均成本法不能保证获利，亦不适用於单边持续下跌的市场；其作用在于降低「入市时机风险」，而非消除市场风险。

(c) 时间作为风险调节因素

时间不仅发挥复利的力量，亦有助减低投资风险。股市基本走势向上，其间只有暂时性波动。若投资者不幸在 1997 年高位入市，但能坚持持有至 2007 年，不仅可收复失地，更可获得少许利润；反之，若在 1998 年恐慌抛售，结果便截然不同。

然而，时间并非万灵丹。若持有期足够长，大部分股市都会恢复并超越前高，但所需时间长短并不确定。例如日本日经 225 指数于 2015 年 3 月 10 日收报 18,665 点，仍未重返 1989 年 12 月的 38,957 点高位。这正好说明分散投资的重要性——不应只依赖单一市场的时间修复。

⚠️ 三项技巧的分工：分散投资处理个别资产风险；平均成本法处理入市时机风险；时间处理短期波动风险。三者均不能消除系统性市场风险。

2.1.5 风险管理流程 🌟 常考

以下改从金融中介机构的角度出发。风险管理流程一般分为四步，顺序为：确定风险 → 测定风险 → 管理风险 → 监控风险。

步骤	英文	核心工作	关键要点
1. 确定风险	Identifying Risk	先充分了解业务本质，再辨识其内在风险类别。	理解不足会导致高估、低估或分类错误。例如客户高度集中的证券经纪，信贷风险远高于客户组合分散者。
2. 测定风险	Measuring Risk	以资产回报率的波动率（标准差）为基础量化风险。	历史波动率反映过去平均回报的波动，可作为预期回报离差的前瞻性参考。
3. 管理风险	Managing Risk	制定有效的风险管理政策与程序并加以执行。	属由上而下的过程，高级管理层支持是成功关键；须有清晰政策、职责划分及培训。
4. 监控风险	Monitoring Risk	建立内部系统定期监控流程，评估其有效性。	系统可由内部或外部核数师构建；须清楚规定、妥为备案，并按需要修改改进。

💡 考试提示：流程顺序为确定 → 测定 → 管理 → 监控。此为高频「甲类」题目，四个步骤的次序不可颠倒。

测定风险的三项工具

(i) 预期回报率

利用情境分析计算：先预测牛市、平稳市场、熊市等不同市况下的回报率，再设定各情境的发生机率，最后按机率加权平均。

预期回报率 r̄ = Σ p_i r_i

其中 p_i 为第 i 个情境的发生机率，r_i 为该情境下的回报率。

(ii) 波动率

算出预期回报率后，以标准差计算波动率。波动率越大，投资风险越高。

波动率 = 标准差 = √ Σ p_i (r_i − r̄)²

机率	基金 A 回报	基金 B 回报
0.2	20%	20%
0.7	25%	40%
0.1	5%	−10%
预期回报率	22%	31%
波动率	6.00%	15.78%

计算示例（基金 A 预期回报）：(0.2 × 20%) + (0.7 × 25%) + (0.1 × 5%) = 22%；基金 B：(0.2 × 20%) + (0.7 × 40%) + [0.1 × (−10%)] = 31%。

(iii) 夏普比率（Sharpe Ratio）

基金 B 回报较高，但风险亦较高。投资者真正关心的问题是：在相同风险水平下，哪只基金的回报更佳？答案须借助夏普比率——它反映每单位风险所获取、超出无风险利率的回报。

夏普比率 =（预期回报率 − 无风险利率）÷ 波动率

基金	计算式（无风险利率 5%）	夏普比率	评价
基金 A	(22 − 5) ÷ 6	2.83	每单位风险的回报较高
基金 B	(31 − 5) ÷ 15.8	1.65	绝对回报较高，但风险调整后表现较差

结论：尽管基金 B 的绝对回报率较高，但在同一风险水平下，基金 A 的回报率更优。夏普比率数值越大越理想。

(iv) 其他风险测定法

方法	英文	作用	说明
风险数值	Value at Risk (VaR)	量度一定置信水平下，因市场变化引起的投资价值变动。	银行及金融机构的行业标准。例：「一日持仓期、99% 置信水平下，VaR 为一百万港元」，即单日最大亏损达一百万港元的可能性为 99%。
压力测试	Stress Testing	评估市场参数出现特定重大变化时的投资表现。	弥补 VaR 的不足——VaR 只显示特定置信水平下的最大损失，实际损失仍可能超出该数值。
期权敏感度指标	Option Sensitivity	反映时间、利率、波动率等参数变化对期权价格变幅的影响。	用于期权定价及风险管理。
存续期	Duration	反映利率变化引起的债券价格百分比变幅。	存续期越长，债券价格对利率越敏感。

管理风险与监控风险的要点

层面	具体要求
高层参与	风险管理属由上而下的过程，高级管理层的支持是政策成功的关键；高层须贯彻政策并监督日常运营。
政策文件	政策须明确并妥为备案，清晰界定相关人员的风险管理责任并予以告知。
职责划分	务必进行有效职责划分，使风险管理部门与业务部门分开，避免利益冲突。
组织架构	设立直接向高级管理人员汇报的通道，使反常情况可迅速上报及回应。
资源与人才	贯彻政策须具备充裕资源，以及能够胜任的有经验人员，并提供充分培训。
监控系统	建立定期监控流程的内部系统，可由内部或外部核数师构建，以评估其有效性。

2.1.6 香港的财务风险管理 🌟 常考

(a) 监管架构

香港监管机构在确保金融机构执行高标准的风险管理系统及流程方面，发挥关键作用。不同类型金融机构（认可机构、经纪行、投资基金公司）各有其监管框架。

监管机构	监管对象	监管方法	主要工具／标准
香港金融管理局（金管局）	认可机构（银行）	风险为本监管制度，以巴塞尔银行监管委员会建议为基础	《监管政策手册》行业指引；CAMEL 评级制度（1995 年起）
证券及期货事务监察委员会（证监会）	证券期货业中介机构及市场参与者	风险为本监管制度，找出最高风险领域并集中资源	评估、监察、预防、补救四类监管工具

金管局的 CAMEL 评级制度

字母	评估范畴	说明
C	资本充足性（Capital）	机构资本是否足以承担其风险
A	资产质素（Assets）	贷款及投资组合的质素与减值情况
M	管理（Management）	管理层能力、管治及内部监控
E	盈利（Earnings）	盈利水平、稳定性及趋势
L	流动资金（Liquidity）	短期偿付能力及资金来源

综合评级分为 1 至 5 级，数字越大，机构所需的监管程度越高。风险为本监管制度为监管流程提供架构，把认可机构的风险状况融入 CAMEL 制度之中。

金管局订明的四项健全风险管理元素

董事会和高级管理层积极监察；
为有效管理业务而制定组织政策、程序及规限；
就所有业务制定适当的风险计算、监察及管理报告系统；
采用既定的内部管控制度，并进行全面审计，以及时找出内部管控环境的不足。

证监会的四类监管工具

类别	用途	实例
评估工具	确定和评估风险	中介机构监察科要求注册人提交每月财政资源报表，以评核其金融风险程度；发牌科用以识别可能为投资者带来不可接受风险的牌照申请人。
监察工具	监察和追踪已确定的风险	法规执行部执行市场监测以搜集市场罪行证据；中介机构监察科进行案头分析及实地稽核，确定中介人有否行为失当。
预防工具	防止或限制风险	投资者教育及传讯科推行教育活动，协助投资者掌握自身权益及保障方法。
补救工具	应对已出现的风险	对证实有失当行为的中介机构实施纪律制裁；中介机构倒闭时启动投资者赔偿计划。

(b) 三项实战风险管理技巧

技巧	英文	做法	实例
市值计价	Mark-to-Market	重新评估客户抵押品的价值，以反映当前市场价值。	期货经纪定期核算客户未平仓合约，当保证金低于下限即发出追缴通知；市场剧烈震荡时尤须经常检讨市值。
设置限额	Limits	以交易限额控制市场风险。	持仓限额（可吸纳的最大未平仓合约）、日内限额、隔夜限额；止蚀限额于达到预设亏损水平即平仓。
设置对冲	Hedging	利用衍生金融工具，把价格不利波动的影响降至最低。	基金经理预期短期回调，抛售指数期货；若股市下跌，期货合约收益可「弥补」组合的价值损失。

(c) 过往经验：五个经典案例

事件	年份	成因	风险管理教训
霸菱银行倒闭	1995	一名交易员未经授权私自进行期货交易，且同时负责交易与结算，得以隐瞒亏损。	营运风险的经典案例。业务单位（交易）必须与风险管理单位（结算）分割，以尽早发现违规交易。
亚洲金融危机	1997–1998	外资大量涌入，但资金未用于有效投资，而是借给关连人士；借款人违约严重，引发投机性攻击及资本外逃。	信贷风险评估失准、忽视风险管理；利率与汇率剧烈波动带来严重市场风险，部分当地证券公司因低估市场风险而倒闭。
全球金融危机	2007–2008	美国房地产于 2006 年末见顶，楼价急跌令按揭违约率上升；2008 年 3 月贝尔斯登破产，9 月雷曼兄弟破产触发全球信贷危机。	对违约风险及市场风险的错误评估，足以令看似无懈可击的金融机构倒闭。
欧洲主权债务危机	2010	外国资本突然停止流入赤字庞大、依赖外来贷款的国家（希腊、葡萄牙、爱尔兰、西班牙、塞浦路斯），形成国际收支危机；货币贬值令情况恶化。	欧元区缺乏财政政策协调及金融监管集中化，引发对银行体系及主权国偿付能力的担忧；失业率一度高达 27%。
冠状病毒疫情危机	2020	2020 年 2 月 20 日全球股市大规模崩盘；3 月 9 日至 16 日期间道琼斯工业平均指数跌幅超过 30%。	自 1929 年华尔街崩盘以来下跌最快、最具破坏性的崩盘；疫情造成近似大萧条的社会及经济混乱。

(d) 展望未来

面对 2008 年全球信贷危机，香港银行体系仍能保持基本稳定，这可能归功于业内风险管理意识不断提升。然而，雷曼兄弟破产引发的香港迷你债券危机说明：金融机构仅重视财务风险管理并不足够，法律风险、信誉风险及系统性风险同样重要。

金管局及证监会已就投资产品的发行和出售采取措施；保险业监管局亦就投资相连长期保单的销售发出一系列指引，为消费者提供更佳保障。

四类不可忽视的风险：财务风险以外，尚有法律风险、信誉风险及系统性风险。迷你债券事件正是「非财务风险」被低估的典型例子。

2.2.1 基础经济学

经济学研究个人如何在有限资源的限制下作出选择，以及这些选择对社会的影响。以橙的市场为例：买方决定不同价格下的购买量，卖方决定不同价格下的生产量，双方博弈决定市场价格及交易数量。

(a) 需求与供应

概念	定义	形态	原因
需求曲线	显示每一价格水平下，买方愿意购买的商品量。	通常向下倾斜：价格越高，需求量越少。	替代效应与收入效应。
供应曲线	显示每一价格水平下，卖方愿意出售的商品量。	通常向上倾斜：价格越高，供应量越大。	只要出价高于生产的附加成本，卖方乐于增产。
平衡点	需求量等于供应量之处。	两曲线相交。	交点对应*平衡价格（P）及平衡数量（Q）*。

效应	机制	橙价上升时的例子
替代效应	买方转购其他替代品。	改买苹果或其他水果，减少消费橙。
收入效应	价格上升令实质购买力下降。	买方无力负担原先那么多的橙。

除价格外，收入、品味、人口、预期，以及替代品和补充品的价格亦会影响平衡，使需求曲线左右移动。例如社会一般收入上升时，各价格水平的需求量均增加，需求曲线右移，平衡价格与数量同时走高。

(b) 经济体系

界别	职能	与其他界别的关系
家庭界别	购买商品及服务；提供劳动力（生产因素服务）。	在产品市场向企业购买；在生产因素市场向企业提供劳动力以换取薪水。
企业界别	生产及提供商品与服务；雇用生产因素。	向家庭出售产品；向家庭支付薪水。
政府界别	向家庭及企业征税，以实现经济、政治及社会目标。	透过税收及公共开支介入经济。
外贸界别	与国内经济进行商品及服务的进出口交易。	把本地经济连接至环球市场。
金融界别	由金融中介机构及金融机构组成，把资金由有余者转向短缺者。	上述各界别均可为放款／储蓄者或借款／消费者。

💡 考试提示：最简单的经济体系只含家庭与企业两界别，并假设没有储蓄，因而忽略了金融界别。加入政府、外贸及金融界别后，模型才趋完整。

(c) 货币与银行业

金融业旨在促进资金或货币的流通。货币有三种主要职能：

职能	含意	例子
交换媒介	作为交易的中介，免除以物易物。	以现金购买商品
贮藏手段	把购买力由现在保存至未来。	储蓄存款
价值尺度	作为衡量商品及服务价值的单位。	以元标示价格

金管局对货币的定义

分类	组成
M1	公众持有的已发行纸币及硬币总数，加上客户在银行的活期存款。
M2	M1 加上银行的客户储蓄及定期存款，再加上银行发行而由公众持有的可转让存款证（NCD）。
M3	M2 加上有限制牌照银行及接受存款公司的客户存款，以及该等机构发行而由公众持有的可转让存款证。

银行体系在金融界别中扮演最重要角色：它向借款人放款，并善用从存款人筹集的资金。银行促进货币市场发展的三项主要原因如下：

原因	内容
专业	银行专门评估借款人质素，个人储蓄者则不具备评定潜在借款人信用评级的专业知识。
投资	银行协助储蓄者累积财富，把储蓄投入高回报、高成效的投资。
还款	银行透过往来账户、汇款及信用卡，为账户持有人提供还款便利。

2.2.2 环球经济

(a) 资金流动：直接融资与间接融资

比较项目	直接融资	间接融资
途径	借款人直接从放款人取得资金。	资金透过金融中介机构，由放款人流向借款人。
风险与回报	借贷金额、回报及风险状况相互匹配。	放款人与借款人的风险和回报并不匹配。
中介收费	一般不涉及中介费用。	中介机构收取利息，并收取经纪费或佣金，作为承担风险的补偿。
市场	金融市场。	透过金融机构进行。

(b) 国际资本与投资流量

金融市场不能独立存在，层出不穷的跨境投资机会为其提供国际资本及投资流量。全球化的好处包括：

投资收益机遇增加；
国内储蓄较少但投资机会较多的国家，可从储蓄较多、投资机会较少的国家引入资本，填补缺口；
投资者可持有不同国家的金融资产，使组合更加多元化；
实现金融资源的有效利用。

⚠️ 国际资本流动是一把双刃剑：它可能引起国际金融市场不稳定，一国的经济危机很容易波及其他市场。例如 2008 年美国信贷危机：美国银行资产负债表出现问题，停止向新兴市场发放跨境贷款；持有美国资产的海外投资者亦遭遇资产贬值，被迫减少在本国的消费。

(c) 环球市场对香港的影响

在环球金融市场一体化下，香港作为参与者之一，深受贸易及投资伙伴影响。分析香港经济时，必须考虑其与美国及中国内地的关系和相互作用。

影响来源	渠道	具体内容
中国内地	贸易、投资门户、政策优惠	凭近水楼台优势，香港具备与内地贸易的得天独厚条件；多年来为内地提供金融、管理及技术专业知识，成为外来投资进入内地的门户。中国于 2001 年加入世界贸易组织，进一步开放贸易及资本流动；2004 年 CEPA（《内地与香港关于建立更紧密经贸关系的安排》）为香港参与内地经济提供额外专享优惠。
美国	贸易、直接投资、利率挂钩	美国是香港主要贸易投资伙伴之一。2021 年香港对美货品出口占整体出口 6.2%，仅次于对内地的出口；截至 2021 年底，美国投资者在港直接投资占比 2.39%（按市值计算）。在货币发行局制度下，港元与美元直接挂钩，香港利率随美国利率变动，故美国经济对香港有直接影响。
亚洲地区	区域资金流、货币稳定	香港在亚洲处于经济领先地位，对亚洲市场感兴趣的国际基金经理可能视香港为投资重地。地区经济或货币的任何不稳定都会引起资本外逃，香港亦不能幸免。1997 年亚洲金融危机即由泰铢贬值触发，港元随后遭受投机性冲击。

💡 考试提示：「为何美国经济对香港有直接影响」的标准答案包含两项：美国是主要贸易及投资伙伴，以及港元与美元挂钩，利率走势一致。

2.2.3 影响金融市场的经济因素 🌟 常考

金融市场表现受国内外经济左右。掌握下列经济因素及指标，有助判断某个经济体系是否稳健，从而对金融市场作出正确评估。

(a) 国内生产总值（GDP）

GDP 是衡量经济表现的根本方法，指一个国家在某段时期内生产的最终商品及服务的市场价值。计算方法有三种：

方法	计算角度	说明
生产法	各行业的增加值	加总各生产环节的新增价值。
收入法	生产因素所得	加总工资、租金、利息及利润等收入。
支出法	最终支出	目前最常用。假设当年生产的最终商品及服务全被四大界别消耗。

支出法下，四大界别透过四种支出类型使用最终商品及服务：

支出类型	界别
家庭消费	家庭
企业投资开支	商业
政府购买	政府
净出口	外贸

(b) 经济周期

从实际 GDP 观察，一个国家的经济呈循环发展，一般分为四个阶段：

阶段	产量与就业	物价	特征
1. 扩张	实际 GDP 增长迅速；盈利及薪酬双双走高；失业率下降。	物价开始上涨。	经济活动全面向好。
2. 顶峰	实际 GDP 达最大值。	通货膨胀开始对经济构成威胁。	扩张的极限，随之转向收缩。
3. 衰退	产量及就业下滑。	物价压力减退。	衰退延长则演变为萧条，如 1930 年代大萧条。
4. 低谷	就业及盈利达最低点。	物价处于低位。	此后迎来新一轮经济周期。

(c) 政府财政及货币政策

政策	定义	衰退时的做法	过热时的做法
财政政策 Fiscal Policy	政府就开支及税收作出的预算。	扩大政府开支。由于政府购买属 GDP 组成部分，可直接推动 GDP；政府开支增加亦提高家庭收入，进一步促进私营界别消费。	削减开支或加税，以冷却需求。
货币政策 Monetary Policy	政府为影响货币供应量，进而影响市场利率而采取的措施。	增加货币供应以降低利率，刺激投资，推动 GDP 增长。	提高利率以抑制投资，防止 GDP 增长过快。

货币政策可透过三种途径实施：公开市场操作、控制储备金要求或贴现率，以及干预外汇市场。

(d) 利率

利率本质上是持有现金的代价，由货币供求情况决定。市场利率越高，持有现金的成本越高，人们便会放弃持有现金，转而选择储蓄或债券等持币方式。

香港的特殊情况：在对货币政策有控制权的国家，货币供应量由中央银行控制。香港采用联系汇率制度，只能透过调整本地利率（而非汇率）来满足资金流入及流出的需求。因此香港实际上放弃了对货币供应的控制，取而代之的是维持美元汇率稳定。

(e) 汇率

制度	汇率决定方式	采用者
弹性汇率制度	汇率不由官方指定，随市场货币供求变化。	大多数发达国家。
固定汇率制度	一种货币与另一种货币的汇率固定不变。	香港的联系汇率制度即属此类，港元与美元挂钩。

(f) 通货膨胀

通货膨胀指整体物价水平变化的年度化百分率。高通胀率会导致现金购买力下降。

概念	英文	含意
物价水平	Price level	某一特定时间整体的物价水平，以物价指数衡量，例如消费物价指数（CPI）。物价水平不同于通胀率。
通货膨胀	Inflation	整体物价水平持续上升，年度化百分率为正。
通货紧缩	Deflation	经济出现负通胀，通常发生于经济周期的衰退阶段。
通胀减缓	Disinflation	通胀率降低，但物价仍在上涨，只是升幅放缓。与通缩不同。

个别商品价格上涨未必导致通货膨胀。推崇货币主义的经济学家认为，若货币供应量不变，一种商品价格上升会令可用于其他商品的现金减少，致使其价格下降，两者互相抵销，结果只是相对价格改变，整体物价水平不受影响。

⚠️ 易错点：通缩（deflation）是物价下跌；通胀减缓（disinflation）是物价仍上升但速度放慢。两者不可混为一谈。

(g) 失业率

失业率指失业人士在劳动人口中所占比例。劳动人口即就业人数与失业人数的总和。按香港政府统计处定义：

类别	定义
就业人士	统计前 7 天内有工作以赚取薪酬及利润，或有一份正式工作的 15 岁及以上人士。
失业人士	15 岁及以上，并同时符合三项条件：（1）统计前 7 天内并无职位，且无为赚取薪酬或利润而工作；（2）统计前 7 天内随时可工作；（3）统计前 30 天内有找寻工作。

(h) 全球化与科技

环球金融市场在电脑网络等科技进步协助下融为一体。大部分国际金融市场面向全球开放，任何投资市场或资产均不会仅限于当地投资者；资金汇转可即时完成，便利交易结算，并提高市场交易量。

网络亦大幅提高市场透明度。除路透社、彭博社等传统财经资讯供应商外，互联网上涌现大量环球市场的实时新闻及资讯。

总结：资金的国际流动有利有弊。一方面促进经济增长；另一方面，资本流动亦意味着投机及不稳定性，国内经济容易受到游资冲击。

2.2.4 投资目标与风险承受能力 🌟 常考

制订投资目标是投资的第一步。多数投资者被问及目标时只答「赚钱」，甚至「越多越好」，这种答案并无实际意义。投资目标必须具体、切合实际，并顾及投资者的个人需要、风险承受能力及投资限制。

投资目标的表述方式

表述方式	例子	特点
绝对百分比	未来 10 年每年平均回报 15%	明确、可量化，便于事后评估。
相对百分比	较通胀率高 1%	以基准作比较，着重实质购买力增长。
概括目标	资本增值、保本、维持收入	方向清晰，但须再具体化为数字。

风险承受能力与三类投资者

风险承受能力（risk tolerance）指投资者为取得某幅度的预期回报增长，而愿意接受的最大风险额。若两项投资的预期回报相同，而其中一项风险较低，选择较低风险者的投资者即属抗拒风险的投资者（risk-averse investor）。

类型	取向	关注点	对波动的态度
保守型	抗拒风险，并非以小博大的投机者。	保本多于高回报率。	难以接受本金亏损。
稳健型	采取中庸之道。	可接受适度风险，但保本仍属重要。	可容忍短期波动，追求平稳增长。
进取型	较愿意接受风险，冀求更佳回报。	回报增长潜力。	明白回报必然波动，短期可能出现亏损。

此外，人生阶段亦影响风险承受能力。随着投资者年纪渐长，投资策略一般会作出调整，以符合新目标及情况。另一方面，净资产较多的投资者，能承受的风险通常高于净资产较少者。

💡 考试提示：三类投资者由保守至进取排列为保守型 → 稳健型 → 进取型。题目常以「关注保本多于高回报」描述保守型，以「可接受适度风险但保本仍重要」描述稳健型。

2.2.5 其他投资限制

投资目标及风险承受能力决定了回报目标，但仍有其他因素须在投资前加以考虑：变现能力、投资年期及税务考虑。

(a) 变现能力（Liquidity Requirement）

变现能力指投资者毋须在价格上作重大让步而可迅速出售资产的能力。

资产	变现能力	说明
唐朝瓷器（古董）	低	若须在一小时内出售，可能只卖得较低价钱；若可延至有公开拍卖时出售，价钱会高得多。
汇丰普通股	高	持有价值一百万元的股份，要在一小时内出售，所得价钱可能与其他刚出售的卖家相近。

投资计划必须顾及投资者的变现需要。年轻而目标长线的投资者，变现需要可能很低；靠退休金过活的人则需稳定周转现金，其组合应有一部分属货币市场工具之类的可变现证券。

(b) 投资年期（Investment Time Horizon）

类别	年期	策略含意
短线	不足 1 年	应避免高风险投资，因资产可能须在不适当时候变现。
中线	1 年至 5 年	可承受中等波动，平衡风险与回报。
长线	5 年以上	风险承受能力较大，短期亏损可从日后年度回报中收回。

时间是抵销风险的因素。有效控制风险的策略是不理会短期价格波动，只着眼长期回报。历史显示，持有时间越长，取得负回报的机会越小。

投连产品的年期要求：与直接购买股份及债券相比，投资于投资基金及投资相连保单必须预备作较长线的投资。

(c) 税务考虑（Tax Consideration）

税项	香港情况
资本增值税	不征收（物业投资的资本增值亦除外）。
投资收入税	不征收。投资回报一般毋须缴纳个人税项。
遗产税	自 2006 年 2 月起全面取消。

个人税项按个人或家庭的应课税收入征收。受外国税项规限的投资者，应咨询税务顾问的意见，以作适当的税务安排。

2.2.6 投资咨询

投资咨询指为客户提供投资建议的过程，侧重于客户的投资目标及需求，以提供投资产品、投资策略等建议为主。财务策划则是财务策划人为满足客户整体财务目标，对其财务需求（保险、退休、投资等）进行评估的过程。两者存在细微差别：前者聚焦投资，后者涵盖整体财务安排。

过去十年，香港小额投资咨询市场发展迅速。零售银行及独立财务咨询机构在推广投资咨询服务方面发挥主导作用；民众生活水平提高，以及对高品质个人财务服务的需求，亦起到强大推动作用。

投资顾问的三项核心工作

步骤	工作	具体内容
1. 了解客户	搜集客户财务状况、投资经验及投资目标的资料。	包括投资知识、投资年期、风险承受能力等。资料应悉数存档并持续更新，以便发现客户情况的变化。
2. 了解投资产品	对投资产品有透彻认识。	包括产品架构、风险水平、费用及收费、相对表现、流通性等。
3. 作出合理建议	确保产品的风险回报水平与客户个人情况相符。	须向客户提供所有相关资讯，让客户在掌握充分资讯后作出决策；并妥善记录建议理由，以供日后参考。

投资顾问的知识与操守要求

范畴	要求
专业知识	不仅须精于金融市场之术，还应全面了解经济、法律、资产管理及风险管理等范畴。
沟通技巧	须具备洞察客户心理的能力，例如在询问私人问题时不显冒犯，在行情变差时妥善传达坏消息。
职业道德	最为重要。须取得客户信任、赢得信赖。各监管机构或行业协会均有道德守则，基本原则包括正直、诚实、尽职审查、避免利益冲突、保密。

2.2.7 总结：销售投连保单的实务要求

就客户投资组合提供建议的顾问，必须考虑客户的投资需求及目标，了解其风险承受能力、条件约束及其他特殊情况，方可推荐合适的组合。

出售投资相连保单时，保险中介机构应向客户清楚介绍保单的特点及优势。对不同类型投资及其风险与回报架构的了解，有助向潜在客户传递中肯及正确的资讯，亦有助尽早确认客户所需的产品类型。

因此，保险公司及经纪大多自行设计问卷，协助代理及业务代表搜集客户资料，内容包括：

问卷项目	用途
国籍	识别税务考虑及适用的税务安排。
家属人数	评估保障需要及财务负担。
现金流	确定可动用资金及供款能力。
投资目标及偏好	厘定回报目标与产品类别。
当前资产组合	避免过度集中，评估分散程度。
保险保障内容	避免保障重叠或出现缺口。

📝 章末考试提示

投资的定义是牺牲现值以换取未来价值；风险则是可能影响投资期终价值的不确定因素。
银行存款并非全无风险，仍承受违约拖欠风险及通胀风险。
十一项风险中，营运风险属金融机构内部流程问题（系统、监控、人为错误），与市场走势无关。
风险与回报的排序：银行存款 → 短期债务工具 → 债券 → 股票 → 衍生工具，回报越高风险越高。
分散投资可消除具体风险，但市场风险属系统性风险，无法藉分散消除。
平均成本法以固定金额、固定间隔入市，价格低时买入较多单位，从而拉低平均成本；但不保证获利。
风险管理流程四步顺序：确定 → 测定 → 管理 → 监控，此为必考题。
夏普比率 =（预期回报 − 无风险利率）÷ 波动率，数值越大越好；用以比较单位风险下的回报。
VaR 只显示特定置信水平下的最大损失，压力测试可补其不足；存续期反映债券价格对利率的敏感度。
金管局 CAMEL 五项：资本充足性、资产质素、管理、盈利、流动资金；评级 1 至 5 级，数字越大监管越严。
证监会四类监管工具：评估、监察、预防、补救；投资者赔偿计划属补救工具。
霸菱事件的核心教训是职责划分——交易部门必须与结算部门分割。
香港采用联系汇率制度，放弃货币供应控制权，只可调整本地利率；故美国利率直接影响香港。
GDP 三种计算法为生产法、收入法、支出法，以支出法最常用；四大支出为家庭消费、企业投资、政府购买、净出口。
经济周期四阶段：扩张 → 顶峰 → 衰退 → 低谷；衰退延长即成萧条。
通缩（物价下跌）与通胀减缓（通胀率降低但物价仍升）不同，此为高频陷阱。
投资者三类型：保守型（保本为先）、稳健型（中庸、适度风险）、进取型（追求高回报、接受波动）。
投资年期：短线不足 1 年、中线 1 至 5 年、长线 5 年以上；投连保单须作长线投资。
香港不征收资本增值税及投资收入税，并自 2006 年 2 月起取消遗产税。
投资顾问三步：了解客户 → 了解投资产品 → 作出合理建议，并须记录建议理由。