IIQE 卷五 投資相連 · 投資相連長期保險

本章導讀

投資相連保單的價值取決於相關投資組合的表現，因此要透徹理解這類保單，必先掌握投資的基本概念。本章集中處理三組問題：投資涉及哪些風險、如何量度及管理這些風險，以及哪些經濟因素左右投資決定。第3章將在此基礎上，逐一介紹各類投資資產。

2.1.1 風險的定義

風險是發生損失或損傷的可能性。套用於投資，風險就是可能影響一項投資期終價值的不確定因素。投資者普遍更關注下跌風險，因為下跌意味着原有本金可能喪失或減少，此即財務風險。

財務風險的存在，說明投資者隨時可能在金錢上錄得虧損，任何人或機構都不能絕對保證資本必然增長。正因如此，投資顧問必須先透徹理解風險概念，並協助投資者釐定其風險承擔能力，然後才可提供投資意見或執行交易。

近代重大金融事件

以下事件在投資者心中留下深刻印象，亦令市場對風險管理服務的需求急劇上升：

2.1.2 風險的種類 🌟 常考

部分投資者誤以為把資產存放於銀行賬戶便可完全避開風險。事實上，銀行存款仍承受兩種風險：

• 違約拖欠風險——所存款的銀行倒閉；
• 通脹風險——日後物價上升，令儲蓄的購買力下降。

十一項常見投資風險

2.1.3 風險與回報的取捨 🌟 常考

任何投資都必須在風險與預期回報之間作出取捨。一般法則十分簡單：欲取得較高回報，必須準備接受較高風險；較高的回報正是對較高風險的補償。此外，不同資產類別各有不同的風險與回報組合，作出投資決定時不可一概而論。

各類資產的風險與回報相對位置

2.1.4 減低風險的技巧 🌟 常考

經實踐證明可減低投資風險的技巧主要有三項：分散投資、平均成本法及時間。

(a) 分散投資（Diversification）

分散投資指在投資組合中持有不同資產類別，或同一類別但不同發行期的資產，或投資於不同市場、地區或國家。這是投資經理的慣常做法，既能減低風險，又不會大幅削減回報。

其原理在於：各市場走勢通常並不一致，某些金融工具對市場波動的反應亦各不相同。在同一經濟波動下，某項工具可能下跌，另一項卻可能上升，兩者互相抵銷。

把低回報相關性的資產放入同一組合，可大幅降低整體風險，而不致過度犧牲回報。這種組合常稱為均衡投資組合（balanced portfolio）。其基本理念正是「不應把所有雞蛋放在同一個籃子裏」，亦是投資基金成立的理論基礎。

(b) 平均成本法（Dollar Cost Averaging）

投資者都希望在最低點入市，但無人能準確判斷市場低位；相反，許多人往往在高位被套牢，本想「低買高賣」，結果卻「高買低賣」。

平均成本法的做法是：每隔一段固定時間，投入固定數額的金錢，避免一次過在不適當的時機全數入市。由於金額固定，價格低時可買入較多單位，價格高時買入較少單位，平均成本因而被拉低。

股價經歷波動後回到起點 50 元，但投資者建立的組合平均成本僅 41.10 元（150,000 ÷ 3,650），較市價低約 17.8%，即已錄得帳面利潤。

(c) 時間作為風險調節因素

時間不僅發揮複利的力量，亦有助減低投資風險。股市基本走勢向上，其間只有暫時性波動。若投資者不幸在 1997 年高位入市，但能堅持持有至 2007 年，不僅可收復失地，更可獲得少許利潤；反之，若在 1998 年恐慌拋售，結果便截然不同。

然而，時間並非萬靈丹。若持有期足夠長，大部分股市都會恢復並超越前高，但所需時間長短並不確定。例如日本日經 225 指數於 2015 年 3 月 10 日收報 18,665 點，仍未重返 1989 年 12 月的 38,957 點高位。這正好說明分散投資的重要性——不應只依賴單一市場的時間修復。

2.1.5 風險管理流程 🌟 常考

以下改從金融中介機構的角度出發。風險管理流程一般分為四步，順序為：確定風險 → 測定風險 → 管理風險 → 監控風險。

測定風險的三項工具

(i) 預期回報率

利用情境分析計算：先預測牛市、平穩市場、熊市等不同市況下的回報率，再設定各情境的發生機率，最後按機率加權平均。

其中 p_i 為第 i 個情境的發生機率，r_i 為該情境下的回報率。

(ii) 波動率

算出預期回報率後，以標準差計算波動率。波動率越大，投資風險越高。

計算示例（基金 A 預期回報）：(0.2 × 20%) + (0.7 × 25%) + (0.1 × 5%) = 22%；基金 B：(0.2 × 20%) + (0.7 × 40%) + [0.1 × (−10%)] = 31%。

(iii) 夏普比率（Sharpe Ratio）

基金 B 回報較高，但風險亦較高。投資者真正關心的問題是：在相同風險水平下，哪隻基金的回報更佳？答案須借助夏普比率——它反映每單位風險所獲取、超出無風險利率的回報。

(iv) 其他風險測定法

管理風險與監控風險的要點

2.1.6 香港的財務風險管理 🌟 常考

(a) 監管架構

香港監管機構在確保金融機構執行高標準的風險管理系統及流程方面，發揮關鍵作用。不同類型金融機構（認可機構、經紀行、投資基金公司）各有其監管框架。

金管局的 CAMEL 評級制度

綜合評級分為 1 至 5 級，數字越大，機構所需的監管程度越高。風險為本監管制度為監管流程提供架構，把認可機構的風險狀況融入 CAMEL 制度之中。

金管局訂明的四項健全風險管理元素

1. 董事會和高級管理層積極監察；
2. 為有效管理業務而制定組織政策、程序及規限；
3. 就所有業務制定適當的風險計算、監察及管理報告系統；
4. 採用既定的內部管控制度，並進行全面審計，以及時找出內部管控環境的不足。

證監會的四類監管工具

(b) 三項實戰風險管理技巧

(c) 過往經驗：五個經典案例

(d) 展望未來

面對 2008 年全球信貸危機，香港銀行體系仍能保持基本穩定，這可能歸功於業內風險管理意識不斷提升。然而，雷曼兄弟破產引發的香港迷你債券危機說明：金融機構僅重視財務風險管理並不足夠，法律風險、信譽風險及系統性風險同樣重要。

金管局及證監會已就投資產品的發行和出售採取措施；保險業監管局亦就投資相連長期保單的銷售發出一系列指引，為消費者提供更佳保障。

2.2.1 基礎經濟學

經濟學研究個人如何在有限資源的限制下作出選擇，以及這些選擇對社會的影響。以橙的市場為例：買方決定不同價格下的購買量，賣方決定不同價格下的生產量，雙方博弈決定市場價格及交易數量。

(a) 需求與供應

除價格外，收入、品味、人口、預期，以及替代品和補充品的價格亦會影響平衡，使需求曲線左右移動。例如社會一般收入上升時，各價格水平的需求量均增加，需求曲線右移，平衡價格與數量同時走高。

(b) 經濟體系

(c) 貨幣與銀行業

金融業旨在促進資金或貨幣的流通。貨幣有三種主要職能：

金管局對貨幣的定義

銀行體系在金融界別中扮演最重要角色：它向借款人放款，並善用從存款人籌集的資金。銀行促進貨幣市場發展的三項主要原因如下：

2.2.2 環球經濟

(a) 資金流動：直接融資與間接融資

(b) 國際資本與投資流量

金融市場不能獨立存在，層出不窮的跨境投資機會為其提供國際資本及投資流量。全球化的好處包括：

• 投資收益機遇增加；
• 國內儲蓄較少但投資機會較多的國家，可從儲蓄較多、投資機會較少的國家引入資本，填補缺口；
• 投資者可持有不同國家的金融資產，使組合更加多元化；
• 實現金融資源的有效利用。

(c) 環球市場對香港的影響

在環球金融市場一體化下，香港作為參與者之一，深受貿易及投資夥伴影響。分析香港經濟時，必須考慮其與美國及中國內地的關係和相互作用。

2.2.3 影響金融市場的經濟因素 🌟 常考

金融市場表現受國內外經濟左右。掌握下列經濟因素及指標，有助判斷某個經濟體系是否穩健，從而對金融市場作出正確評估。

(a) 國內生產總值（GDP）

GDP 是衡量經濟表現的根本方法，指一個國家在某段時期內生產的最終商品及服務的市場價值。計算方法有三種：

支出法下，四大界別透過四種支出類型使用最終商品及服務：

(b) 經濟週期

從實際 GDP 觀察，一個國家的經濟呈循環發展，一般分為四個階段：

(c) 政府財政及貨幣政策

貨幣政策可透過三種途徑實施：公開市場操作、控制儲備金要求或貼現率，以及干預外匯市場。

(d) 利率

利率本質上是持有現金的代價，由貨幣供求情況決定。市場利率越高，持有現金的成本越高，人們便會放棄持有現金，轉而選擇儲蓄或債券等持幣方式。

(e) 匯率

(f) 通貨膨脹

通貨膨脹指整體物價水平變化的年度化百分率。高通脹率會導致現金購買力下降。

個別商品價格上漲未必導致通貨膨脹。推崇貨幣主義的經濟學家認為，若貨幣供應量不變，一種商品價格上升會令可用於其他商品的現金減少，致使其價格下降，兩者互相抵銷，結果只是相對價格改變，整體物價水平不受影響。

(g) 失業率

失業率指失業人士在勞動人口中所佔比例。勞動人口即就業人數與失業人數的總和。按香港政府統計處定義：

(h) 全球化與科技

環球金融市場在電腦網絡等科技進步協助下融為一體。大部分國際金融市場面向全球開放，任何投資市場或資產均不會僅限於當地投資者；資金匯轉可即時完成，便利交易結算，並提高市場交易量。

網絡亦大幅提高市場透明度。除路透社、彭博社等傳統財經資訊供應商外，互聯網上湧現大量環球市場的實時新聞及資訊。

2.2.4 投資目標與風險承受能力 🌟 常考

制訂投資目標是投資的第一步。多數投資者被問及目標時只答「賺錢」，甚至「越多越好」，這種答案並無實際意義。投資目標必須具體、切合實際，並顧及投資者的個人需要、風險承受能力及投資限制。

投資目標的表述方式

風險承受能力與三類投資者

風險承受能力（risk tolerance）指投資者為取得某幅度的預期回報增長，而願意接受的最大風險額。若兩項投資的預期回報相同，而其中一項風險較低，選擇較低風險者的投資者即屬抗拒風險的投資者（risk-averse investor）。

此外，人生階段亦影響風險承受能力。隨着投資者年紀漸長，投資策略一般會作出調整，以符合新目標及情況。另一方面，淨資產較多的投資者，能承受的風險通常高於淨資產較少者。

2.2.5 其他投資限制

投資目標及風險承受能力決定了回報目標，但仍有其他因素須在投資前加以考慮：變現能力、投資年期及稅務考慮。

(a) 變現能力（Liquidity Requirement）

變現能力指投資者毋須在價格上作重大讓步而可迅速出售資產的能力。

投資計劃必須顧及投資者的變現需要。年輕而目標長線的投資者，變現需要可能很低；靠退休金過活的人則需穩定周轉現金，其組合應有一部分屬貨幣市場工具之類的可變現證券。

(b) 投資年期（Investment Time Horizon）

時間是抵銷風險的因素。有效控制風險的策略是不理會短期價格波動，只着眼長期回報。歷史顯示，持有時間越長，取得負回報的機會越小。

(c) 稅務考慮（Tax Consideration）

個人稅項按個人或家庭的應課稅收入徵收。受外國稅項規限的投資者，應諮詢稅務顧問的意見，以作適當的稅務安排。

2.2.6 投資諮詢

投資諮詢指為客戶提供投資建議的過程，側重於客戶的投資目標及需求，以提供投資產品、投資策略等建議為主。財務策劃則是財務策劃人為滿足客戶整體財務目標，對其財務需求（保險、退休、投資等）進行評估的過程。兩者存在細微差別：前者聚焦投資，後者涵蓋整體財務安排。

過去十年，香港小額投資諮詢市場發展迅速。零售銀行及獨立財務諮詢機構在推廣投資諮詢服務方面發揮主導作用；民眾生活水平提高，以及對高品質個人財務服務的需求，亦起到強大推動作用。

投資顧問的三項核心工作

投資顧問的知識與操守要求

2.2.7 總結：銷售投連保單的實務要求

就客戶投資組合提供建議的顧問，必須考慮客戶的投資需求及目標，了解其風險承受能力、條件約束及其他特殊情況，方可推薦合適的組合。

出售投資相連保單時，保險中介機構應向客戶清楚介紹保單的特點及優勢。對不同類型投資及其風險與回報架構的了解，有助向潛在客戶傳遞中肯及正確的資訊，亦有助盡早確認客戶所需的產品類型。

因此，保險公司及經紀大多自行設計問卷，協助代理及業務代表搜集客戶資料，內容包括：

📝 章末考試提示

1. 投資的定義是犧牲現值以換取未來價值；風險則是可能影響投資期終價值的不確定因素。
2. 銀行存款並非全無風險，仍承受違約拖欠風險及通脹風險。
3. 十一項風險中，營運風險屬金融機構內部流程問題（系統、監控、人為錯誤），與市場走勢無關。
4. 風險與回報的排序：銀行存款 → 短期債務工具 → 債券 → 股票 → 衍生工具，回報越高風險越高。
5. 分散投資可消除具體風險，但市場風險屬系統性風險，無法藉分散消除。
6. 平均成本法以固定金額、固定間隔入市，價格低時買入較多單位，從而拉低平均成本；但不保證獲利。
7. 風險管理流程四步順序：確定 → 測定 → 管理 → 監控，此為必考題。
8. 夏普比率 =（預期回報 − 無風險利率）÷ 波動率，數值越大越好；用以比較單位風險下的回報。
9. VaR 只顯示特定置信水平下的最大損失，壓力測試可補其不足；存續期反映債券價格對利率的敏感度。
10. 金管局 CAMEL 五項：資本充足性、資產質素、管理、盈利、流動資金；評級 1 至 5 級，數字越大監管越嚴。
11. 證監會四類監管工具：評估、監察、預防、補救；投資者賠償計劃屬補救工具。
12. 霸菱事件的核心教訓是職責劃分——交易部門必須與結算部門分割。
13. 香港採用聯繫匯率制度，放棄貨幣供應控制權，只可調整本地利率；故美國利率直接影響香港。
14. GDP 三種計算法為生產法、收入法、支出法，以支出法最常用；四大支出為家庭消費、企業投資、政府購買、淨出口。
15. 經濟週期四階段：擴張 → 頂峯 → 衰退 → 低谷；衰退延長即成蕭條。
16. 通縮（物價下跌）與通脹減緩（通脹率降低但物價仍升）不同，此為高頻陷阱。
17. 投資者三類型：保守型（保本為先）、穩健型（中庸、適度風險）、進取型（追求高回報、接受波動）。
18. 投資年期：短線不足 1 年、中線 1 至 5 年、長線 5 年以上；投連保單須作長線投資。
19. 香港不徵收資本增值稅及投資收入稅，並自 2006 年 2 月起取消遺產稅。
20. 投資顧問三步：了解客戶 → 了解投資產品 → 作出合理建議，並須記錄建議理由。